Негативный прогноз по ценам на золото и капиталоемкие проекты заставляют крупнейших российских золотодобытчиков все чаще прибегать к практике заключения хедж-контрактов. Этот механизм позволяет получить гарантированный доход от реализации своей продукции банку-контрагенту, практически вне зависимости от колебаний рыночной цены золота. По мере распространения этой практики, которую смело можно считать антикризисной, можно судить и о состоянии рынка золота - чем выше доля хеджа, тем незавидней кажутся его игрокам перспективы, если они готовы отказаться от потенциального повышения стоимости актива. При высоких ценах производители не заключали хедж-контракты, прибегая к ним только для привлечения проектного финансирования. Но 30-процентное падение цен в 2013 году изменило отношение к хеджу, так как обеспечивало компаниям устойчивую выручку в кризисный период.
К хеджированию золотопромышленники стараются прибегать только в случае острой необходимости, в том числе потому, что представители отрасли ранее неоднократно сталкивались с негативным эффектом от этой меры. Долгосрочный хедж, который был выгоден во времена рекордных падений цены, приносит убытки, когда цены восстанавливаются. "Полиметалл" (на базе которого создан Polymetal), крупнейший российский производитель серебра, с 2004 по 2007 год реализовывал значительные объемы этого драгметалла по фиксированным ценам Standard Bank London (впоследствии права перешли к ABN AMRO), организовавшему синдицированный кредит для этой компании. Недополученная прибыль от операции, которая не позволила "Полиметаллу" полностью использовать благоприятную конъюнктуру, только в 2007 году оценивались в сумму свыше $80 млн. Выполнив обязательства, "Полиметалл" декларировал, что в будущем политика компании состоит в том, чтобы не вступать в какие-либо соглашения, которые могут ограничить положительное влияние потенциального роста цен на драгоценные металлы.
Polymetal держит свое слово и на сегодняшний день остается единственным из четверки крупнейших российских золотодобытчиков, не прибегающим к хеджированию. Сначала к хеджированию вернулся Petropavlovsk, обладающий повышенной долговой нагрузкой и проектами с наивысшей себестоимостью. Первый после долгого перерыва контракт Petropavlovsk предусмотрительно заключил еще в феврале 2013 года, законтрактовав около 47% уровня годового производства (399 тыс. унций) по средней цене $ 1 663 за унцию. Именно в феврале прошлого года золото достигло своего пика и стало снижаться на фоне предпосылок для свертывания программы стимулирования экономики США (QE3), замедления роста экономики Китая и продажи части золотых запасов Кипра. В мае прошлого года Petropavlovsk подстраховался еще одним контрактом, отражающим актуальную на тот момент цену - $ 1 408 за унцию, причем срок действия этого 3-месячного соглашения истекал в июне следующего, 2014 года. Риск Petropavlovsk оправдался. По итогам 2013 года средняя цена реализации компании с учетом эффекта хеджа составила $ 1 519 за унцию - почти на 10% выше средней рыночной цены за этот период.
"Хеджирование цены на золото не было нашей гениальной идеей, это было необходимостью, - пояснял в начале 2014 года первый замгендиректора Petropavlovsk Андрей Тарасов. - Мы хеджировали наши цены, исходя из требований аудиторов и банков, а не потому, что предвидели падение цены золота в 2013 году". Он пояснял, что к хеджированию компания прибегает, если прогноз по ценам на золото, заложенный в бюджет, не позволяет обслуживать текущий долг или текущую деятельность. На 2014 год Petropavlovsk закладывал $ 1 200 за унцию, следовательно, в этом году хеджевые контракты были целесообразны по цене не ниже этого уровня. В I квартале этого года спотовая цена золота поднималась до $ 1 350, и первоначально консервативный хедж не был выгоден для компании, но ко второй половине года цена скорректировалась, и по итогам 9 месяцев этого года Petropavlovsk удалось получить положительный эффект в размере $ 59 на унцию от своих хедж-контрактов. Средняя цена реализации золота у компании за январь-сентябрь - $ 1 329 за унцию.
Результаты крупнейших золотодобытчиков РФ за 9 месяцев 2014 года и динамика в годовом выражении
*в золотом эквиваленте
Если для закредитованного Petropavlovsk хеджирование объяснялось преддефолтным состоянием, крупнейший российский золотодобытчик Polyus Gold пошел на это по двум причинам. Во-первых, компания хотела застраховать денежный поток своего наименее рентабельного действующего месторождения, Куранахского (обеспечивает около 8% совокупного производства, себестоимость более $ 1 250 на унцию) и россыпей. На остальных предприятиях Polyus издержки ниже, поэтому хеджирование не будет применяться, заявлял Polyus Gold.
Но в начале июля этого года компания неожиданно опубликовала параметры масштабной программы поддержки цен (Strategic price protection programme), в ходе которой Polyus захеджировал почти 40% от прогнозируемого уровня производства до 2018 года. В этом случае логика Polyus в том, чтобы на фоне волатильности цен на золото обеспечить устойчивый денежный поток для реализации своего основного инвестпроекта - освоения Наталкинского месторождения, одного из крупнейших неразрабатываемых месторождений в мире с запасами 40,8 млн унций. Только в 2014 году Polyus надо финансировать капзатраты Наталки в размере $320 млн, а общий уровень капвложений достиг $1,3 млрд. Ввод в эксплуатацию первой очереди Наталкинского ГОКа, запланированный изначально на конец 2013 года, перенесен на лето 2015 года из-за плохой конъюнктуры цен.
Стратегия Polyus состоит из двух частей. Первая часть - форвардные контракты по фиксированным ценам - являются традиционным и общепринятым инструментом, хотя и нетипичным для крупного производителя масштаба Polyus. Компания с 1 июля этого года и до 30 июня 2016 года реализует 310 тыс. унций золота по цене $ 1 321 за унцию.
В рамках второй части программы - серии опционов, которая получила название zero cost Asian gold collars или revenue stabilizer - Polyus Gold может продать до 2,52 млн унций золота (в 1,5 раза выше уровня производства в 2013 году). Этот компонент программы состоит из двух траншей, которые различаются объемами и сроками реализации. Первый транш действует с 1 апреля 2014 года по 30 марта 2018 года, второй - с 1 июля 2014 года по 29 июня 2018 года. В рамках первого транша Polyus в течение первых трех лет программы продаст по 300 тыс. унций ежегодно, а в четвертый, последний, - сразу 900 тыс. унций. Второй транш - 120 тыс. унций ежегодно в течение трех лет и 360 тыс. унций в последний год.
От традиционного хеджа эти сделки отличаются установлением верхней и нижней границ диапазона цены. Для каждого из траншей границы свои, к примеру, для первого - $ 1 634 и $ 950 за унцию соответственно. Опишем механизм действия на примере этого транша, в ходе которого могут быть реализованы максимальные объемы.
В случае падения цен на золото ниже $950 за унцию, условия транша аннулируются, и золотодобытчик продает золото по рыночной стоимости. Если золото будет стоить между $ 950 и $ 1 382, цена в контракте Polyus будет максимальной - $ 1 382. Если золото будет торговаться в диапазоне $ 1 382 - $ 1 634 за унцию, Polyus Gold вновь продает продукцию по рыночным ценам. Но в случае, если цена превышает $ 1 634, - по $ 1 518 за унцию.
Polyus в течение трех из четырех лет действия программы выигрывает при умеренно-оптимистическом сценарии развития, продавая золото банкам по максимальной цене, но взамен отдает контрагентам "сливки" в случае роста цен выше $ 1 525 за унцию. Фактически, компания сознательно отсекла возможность резкого роста цен на золото, и озаботилась максимизацией выручки при той конъюнктуре, которую считает наиболее вероятной.
По итогам 9 месяцев 2014 года программа хеджирования принесла Polyus $11 млн дополнительного дохода: компания реализовала 144 тыс. унций золота по цене $ 1 371 при средневзвешенной цене за этот период $ 1 293 за унцию.
В октябре о возможности хеджирования заявила и Nordgold, которая ранее не видела в этом необходимости. Несмотря на то, что у золота очень плохая история с хеджированием, по словам главы Nordgold Николая Зеленского, "краткосрочное страхование риска снижения цены на золото может оправдать себя, если компания имеет значительные инвестиционные программы". "К примеру, если надо пройти какую-то программу капвложений, и цена выглядит разумно, то почему бы не зафиксироваться квартала на три вперед? Такие моменты есть, мы о них думаем, но пока ничего конкретного", - заявил он.
Отметим, что "краткосрочное", по версии Н. Зеленского, хеджирование в течение 3-х кварталов на практике немногим отличается от прошлогоднего хеджа Petropavlovsk.
Изменение позиции Nordgold может объясняться как тем, что банки-контрагенты еще сохраняют оптимизм в отношении цен на золото - а значит, могут предложить золотодобытчикам выгодные на сегодняшний день условия, - так и масштабными инвестиционными обязательствами. Сейчас Nordgold реализует два проекта развития: Гросс в Якутии (капзатраты в объеме $300 млн, решение о запуске проекта будет принято, исходя из рыночной конъюнктуры, после получения разрешения на строительство) и Bouly в Буркина-Фасо ($140 млн).
Игорь Лейкин для Rough&Polished
